Perspectivas y planificación Invierno 2016

La recuperación económica de Estados Unidos ha entrado ya en su séptimo año. En el periodo de posguerra, las recuperaciones económicas han tenido una duración media de algo menos de 5 años (58 meses). A pesar de la longevidad de la expansión actual, la economía estadounidense debería disfrutar de otro año de crecimiento moderado en 2016 y la probabilidad de recesión parece bastante baja. El PIB debería avanzar en torno al 2,5%, un crecimiento similar al experimentado en 2014 y 2015.

Las fuerzas motrices del crecimiento del PIB en 2015 fueron muy diferentes a las del año anterior. El auge de la inversión en energía, que contribuyó a impulsar la primera fase de la recuperación, alcanzó su punto álgido a finales de 2014 para desplomarse en 2015 debido a un exceso de oferta mundial. El sector manufacturero se resintió en general, ya que la fortaleza del dólar frenó las exportaciones y aumentó la competitividad de las importaciones. Sin embargo, el consumidor, animado por el aumento de la renta real disponible gracias a la continuidad de las sólidas tendencias del empleo y la baja inflación, gastó en viajes, restaurantes, viviendas y automóviles.

Las tendencias que caracterizaron 2015 deberían persistir en 2016. Es poco probable que la energía y las materias primas en general repunten con rapidez. Es probable que la fortaleza del dólar siga lastrando a los fabricantes e incluso a las empresas que atienden a turistas extranjeros. Los consumidores compensarán con creces estos obstáculos. La creación de empleo debería seguir siendo relativamente sólida, con un crecimiento medio de las nóminas de 175.000 puestos al mes, lo que reduciría la tasa de desempleo hasta el 4,5%.

Con unas perspectivas de empleo seguras y unos balances de consumo en buen estado, suponemos que los consumidores gastarán las ganancias inesperadas de la bajada de los precios de la energía y esperamos que el consumo crezca al menos un 3%. El patrimonio neto de los hogares ha aumentado en 18 billones de dólares con respecto al máximo anterior a la recesión, gracias a la revalorización de las acciones y las viviendas y al aumento de los ahorros. Si se gastara siquiera una pequeña fracción de esta riqueza, el impacto sería sustancial. Los consumidores también tienen capacidad de endeudamiento. A pesar de que el crédito al consumo vuelve a crecer de forma constante, la deuda en relación con los ingresos de los hogares ha descendido a los niveles anteriores a la burbuja inmobiliaria y la morosidad de los préstamos al consumo se encuentra en mínimos históricos.

El nivel de los tipos de interés es una variable clave en la creación de crédito. Aunque la Reserva Federal ha sacado por fin los tipos del "límite inferior cero", el impacto se ha producido sobre todo en el tramo corto de la curva. El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años, del 2,2%, no ha variado desde principios de 2015. Con la medida favorita de la Fed para medir la inflación, el deflactor de los Gastos de Consumo Personal (PCE), todavía muy por debajo del 2%, es probable que las subidas de tipos adicionales sean graduales e intermitentes, y que el tipo de los Fondos Federales termine el año entre el 0,75% y el 1,00%. Es probable que los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo sigan el mismo camino y suban modestamente hasta situarse entre el 2,625% y el 2,875%.

Con los rendimientos de los bonos y los tipos hipotecarios en niveles bajos, la actividad inmobiliaria podría aumentar hasta un 15%, hasta 1,275 millones de viviendas iniciadas. Otro aspecto positivo es el tardío aumento del número de hogares. Durante la recesión, la formación de hogares se desplomó a sólo el 0,5% y tardó en recuperarse. El crecimiento de los hogares ha repuntado hasta situarse ligeramente por encima del 1%, una tasa más acorde con la demografía. Dada la grave escasez de construcción, la demanda de viviendas debería seguir siendo amplia en relación con la oferta. También observamos que el empleo en la construcción ha compensado con creces el descenso constante del empleo en el sector energético. El sector del automóvil también debería seguir registrando buenos resultados en 2016. Sin embargo, dada la prolongada fortaleza de las ventas de automóviles, el ciclo automovilístico está probablemente mucho más cerca de su punto álgido que el de la vivienda.

Se espera que el sector público contribuya al crecimiento este año. El aumento del techo de la deuda acordado recientemente también preveía un modesto incremento del gasto federal de 80.000 millones de dólares repartidos a lo largo de los dos próximos años. Las administraciones locales están disfrutando de un aumento de los ingresos y también están impulsando el gasto. Los recortes en el empleo municipal continuaron durante varios años en la recuperación y finalmente se están invirtiendo. El recorte presupuestario también limitó el gasto federal. En consecuencia, tras el estímulo de 2009, la recuperación fue atípica en el sentido de que dependió casi exclusivamente de la actividad del sector privado, al igual que la creación de empleo.

En cuanto a la economía mundial, los países desarrollados deberían tener en general mejores resultados. El PIB debería repuntar en nuestros vecinos norteamericanos, Canadá y México, a medida que ambas economías se adapten a la bajada de los precios de la energía. La economía de la zona euro sigue viéndose favorecida por las medidas de estímulo adoptadas por el Banco Central Europeo. Muchas de las economías de la periferia registran por fin mejores resultados. Con el consumidor a la cabeza, el crecimiento podría acercarse al 2%. Japón también debería registrar mejores resultados, estimulado por el dinero fácil y las reformas económicas.

Sin embargo, la ralentización del crecimiento chino sigue siendo un problema para muchos mercados emergentes. La caída de los precios de la energía y otras materias primas seguirá planteando problemas a la mayor parte de América Latina, Oriente Medio y Rusia. El cierre virtual de Pekín durante más de dos días debido a los altos niveles de contaminación fue un claro recordatorio de que el viejo manual económico chino necesita una drástica revisión. No obstante, el crecimiento chino parece estabilizarse cerca del 6% y el PIB mundial debería crecer a un ritmo ligeramente superior del 3,4% en 2016 frente al 3,1% en 2015.

Perspectivas de los mercados financieros

Aunque la recuperación estadounidense parece bastante duradera, el mercado alcista de renta variable que la ha acompañado parece algo deshilachado en esta coyuntura. La volatilidad ha aumentado notablemente desde la devaluación estival del yuan chino. También ha contribuido la persistente incertidumbre sobre el ritmo de endurecimiento de la Reserva Federal. Así pues, el proceso de normalización de los mercados financieros, que parece estar entrando en su fase final, plantea retos a los inversores a pesar de la aparente salud de la economía.

es probable que los beneficios de 2015 se mantengan prácticamente planos con respecto al año anterior, debido en gran medida a la evaporación de los beneficios del sector energético, y las ganancias del mercado también se han evaporado. los beneficios de 2016 deberían aumentar en torno a un solo dígito a medida que se aniversarice la caída de los ingresos del sector energético. Es de esperar que el mercado bursátil tome el ejemplo en consecuencia, con la posibilidad de un avance similar.

Dada la incertidumbre económica en China y las dificultades de los productores de materias primas, seguimos favoreciendo a los mercados extranjeros desarrollados frente a los emergentes. Sin embargo, la India ha sustituido a China como campeón del crecimiento de los BRICS. Su economía, grande y orientada al mercado interno, está relativamente aislada de las débiles condiciones mundiales y tiene un amplio margen para beneficiarse de las reformas orientadas al mercado. Con una posición de liderazgo en los servicios de TI, India sigue mostrando un enorme potencial. Sin embargo, con una economía de aproximadamente una cuarta parte del tamaño de la de China (a tipos de cambio oficiales), la India no puede compensar totalmente la ralentización del crecimiento chino.

Los rendimientos de los bonos seguirán siendo poco estimulantes; la presión al alza gradual de los tipos por el ciclo de endurecimiento de la Reserva Federal erosionará el principal y contrarrestará los ingresos por intereses. Sin embargo, la fortaleza del dólar debería frenar la inflación y evitar que la Reserva Federal dispare. Es probable que los extranjeros sigan considerando atractiva la deuda denominada en dólares, dados los tipos aún más bajos en el extranjero. Además, la contracción del déficit presupuestario y la decisión de aumentar la emisión de letras a corto plazo en detrimento de los bonos y obligaciones a más largo plazo limitarán aún más la oferta.

Los diferenciales de crédito se ampliaron en 2015 y los diferenciales sobre los bonos del Tesoro para los bonos basura se dispararon debido a la elevada proporción de deuda energética en este sector. Aunque parece que el ajuste está bien encaminado, puede ser prematuro volverse más agresivos con el alto rendimiento y seguiríamos centrándonos en los créditos corporativos de alta calidad. La deuda municipal aguantó bien en 2015 y sigue teniendo sentido para los inversores en renta alta, aunque hay que evitar créditos específicos.

Riesgos

Dada nuestra visión relativamente positiva del clima económico, que combina un crecimiento moderado con una inflación baja, no parece muy probable que se produzca un mercado bajista en la renta variable o en los bonos con grado de inversión. Sin embargo, la carnicería de los bonos basura podría ser un presagio de una mayor venta de acciones. Como mínimo, indica un endurecimiento de las condiciones crediticias y podría inhibir la actividad de fusiones y adquisiciones en el margen. Como se ha señalado anteriormente, nuestra expectativa es que el actual ciclo de endurecimiento sea muy gradual. Sin embargo, si la inflación se acelerara, sería necesario reevaluar las perspectivas de la Fed. Los inversores no están preparados para un movimiento brusco de los tipos.

Evidentemente, los riesgos no han disminuido en el plano internacional. El riesgo geopolítico es omnipresente. Lamentablemente, sin embargo, los recientes atentados terroristas indican que es más elevado de lo que ha sido durante algún tiempo. Aunque las economías desarrolladas se han mostrado resistentes frente a estos ataques, podría haber repercusiones si aumentaran en frecuencia. Las recientes tensiones entre Rusia y Turquía añaden otro punto caliente a nuestra lista perenne, que abarca Oriente Medio, India y Pakistán, y el Mar del Sur de China.

La ralentización económica de China sigue siendo motivo de preocupación. Hasta ahora, los chinos parecen estar gestionando la transición de una industria pesada a una economía más orientada al consumo y a los servicios con resultados desiguales. La modesta devaluación china de agosto de 2015 pareció tener un impacto desmesurado y no es posible descartar otra devaluación si la economía china volviera a caer. Los inversores deben ser conscientes de que el efecto directo sobre Estados Unidos es casi insignificante y el impacto debería ser más moderado a medida que el mercado se acostumbre a este tipo de acontecimientos. Una fortaleza indebida del dólar puede ser desestabilizadora, y cabría esperar que un fortalecimiento de la economía mundial pusiera freno a un dólar desbocado.

Nuestra hipótesis de base es que la economía estadounidense debería funcionar razonablemente bien el año que viene. Aunque hemos elaborado una serie de posibles escollos, también hay aspectos positivos dada la mejora de las finanzas de la mayoría de los consumidores. En consecuencia, no vemos riesgos sistémicos en nuestro sistema financiero similares a los de 2007 y observaríamos que la burbuja energética/de bonos basura ya ha estallado y parece contenida. En nuestra opinión, el mercado de renta variable ofrece oportunidades atractivas, sobre todo en comparación con la renta fija, y por ello deseamos a todos nuestros clientes un próspero y saludable 2016.

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